處境尷尬 高通：我到底要不要收購恩智浦

　　高通公司收購恩智浦需要支付380億美金，這將耗光高通公司所有現(xiàn)金，并留下一大筆債務(wù);高通公司之所以收購恩智浦半導(dǎo)體，看中的是汽車芯片業(yè)務(wù)9%的年復(fù)合增長速度;在我看來，這筆買賣的風(fēng)險(xiǎn)和回報(bào)不成正比，高通公司股價(jià)未來一段時(shí)間的表現(xiàn)好不了。

　　去年10月份，高通宣布以每股110美金的代價(jià)收購恩智浦半導(dǎo)體，總價(jià)值高達(dá)380億美金。高通將以現(xiàn)金加110億美金債務(wù)的形式完成這次收購。

　　所以，第一個(gè)顯而易見的結(jié)果就是高通將從一個(gè)持有豐富現(xiàn)金流的公司轉(zhuǎn)向凈負(fù)債型公司。

　　截至最近這個(gè)財(cái)季，高通公司手上共有價(jià)值為378億美金的現(xiàn)金、等價(jià)物和有價(jià)證券，債務(wù)為219億美元。 因此，收購恩智浦半導(dǎo)體之后，該公司手頭現(xiàn)金將消耗殆盡，同時(shí)留下219億美元債務(wù)。

　　請(qǐng)注意，收購恩智浦之后，這筆債務(wù)將占到高通公司總營收的約三分之二。即便高通能夠應(yīng)付得了這筆債務(wù)，但它會(huì)給資產(chǎn)負(fù)債表帶來巨大變化。屆時(shí)，公司管理層也將面臨很大的壓力。有時(shí)候，受到的壓力太大容易導(dǎo)致犯錯(cuò)，我認(rèn)為高通正在受到一次又一次打擊。

　　我們知道，高通最近這個(gè)季度受到了三個(gè)主要因素的不利影響：

　　1、向黑莓一次性支付了9.4億美金;

　　2、向韓國自由貿(mào)易委員會(huì)一次性支付了9.27億美金;

　　3、和蘋果的訴訟導(dǎo)致QTL業(yè)務(wù)部門的營收損失。

　　鑒于高通公司手頭尚握有大量現(xiàn)金，所以前兩筆支付款不會(huì)對(duì)資產(chǎn)負(fù)債表造成重大的長期影響。 然而，它和蘋果的官司會(huì)造成長期惡劣影響。在我看來，高通公司最終將失去蘋果這個(gè)大客戶，這將使得其QTL部門的收入在未來某個(gè)時(shí)候出現(xiàn)大幅下降。

　　為什么與蘋果的官司會(huì)在將來造成嚴(yán)重后果?高通第三財(cái)季調(diào)整后的收入僅為12億美金，而QTL占了大頭。需要指出的是，QTL營收季度環(huán)比下降56%，和去年同期相比，下降51%。如果FTC的起訴被法庭受理，而高通輸?shù)艄偎荆鋵＠跈?quán)業(yè)務(wù)將遭受滅頂之災(zāi)。

　　那么高通的QCT業(yè)務(wù)部門的營收如何呢?這塊業(yè)務(wù)倒不壞，上個(gè)財(cái)季，QCT業(yè)務(wù)錄得40.5億美金營收，同比增長5%，但是，在這個(gè)市場(chǎng)上，5%的增長基本上相當(dāng)于沒有增長。這個(gè)增長速度根本沒辦法支撐高通股價(jià)的上升。

　　需要指出的是，上個(gè)財(cái)季QCT部門稅前利潤僅為5.75億美金，所以，如果少了QTL業(yè)務(wù)的營收和利潤，高通的盈利能力就顯得很差了。

　　來看看收購恩智浦這筆買賣

　　高通為收購恩智浦開出的價(jià)格是恩智浦全年?duì)I收的4倍，折合市盈率15倍。和這段時(shí)期以來其它收購比起來，看起來這個(gè)價(jià)格還算合理。

　　高通之所以收購恩智浦，看中的是其快速增長的汽車業(yè)務(wù)，是對(duì)汽車市場(chǎng)的一種押注。不過，根據(jù)恩智浦2017年第二財(cái)季財(cái)報(bào)，恩智浦汽車部門的營收僅增長了9%。

　　9%這個(gè)數(shù)據(jù)不算差，所以資本市場(chǎng)對(duì)高通給出的收購價(jià)格也沒有太大反應(yīng)。

　　但是，押注汽車市場(chǎng)的不只是高通一家科技公司。Alphabet有Waymo，英特爾最近收購了Mobileye，黑莓也對(duì)此抱有很高的期望，英偉達(dá)也在押注汽車板塊，全球范圍內(nèi)，還有其它數(shù)百家公司押注這個(gè)市場(chǎng)。

　　我承認(rèn)，汽車芯片和自動(dòng)駕駛技術(shù)將成為未來的增長動(dòng)力，我不確定的是，高通花了380億美金巨資，購買一個(gè)增長率只有10%的部門，到底值不值得。

　　在剛剛結(jié)束的這個(gè)財(cái)季，恩智浦公司的總債務(wù)為65.5億美金，現(xiàn)金為22.4億美金，所以其凈債務(wù)頭寸為39.1億美金。再加上高通收購恩智浦之后留下的219億美金，新高通的債務(wù)總額將達(dá)到258億美金。

　　而且，你可能知道，行動(dòng)派投資人Elliott Management購買了恩智浦6%的股份，它希望高通能以每股130美金的價(jià)格回購這些股票，所以，高通真想完成對(duì)恩智浦的收購，代價(jià)肯定會(huì)超過以每股110美金計(jì)價(jià)的380億美金。

　　在我看來，如果Elliott Management真的這么做，高通應(yīng)該退出這項(xiàng)交易，管理層就坡下驢，借口也很完美。

　　結(jié)論

　　我理解高通管理層的立場(chǎng)，如果蘋果在官司中獲勝(我敢肯定會(huì)是這么個(gè)結(jié)果)，高通要努力尋找能夠取代其授權(quán)許可營收的業(yè)務(wù)，但是，收購恩智浦實(shí)在不是一個(gè)好主意。

　　我認(rèn)為，幾年后，我們現(xiàn)在所看到的汽車熱潮將會(huì)逐漸消退，汽車芯片的高溢價(jià)和豐厚利潤也會(huì)隨之消失。

　　我認(rèn)為，高通應(yīng)該擱置收購，靜觀其變。我會(huì)等待高通和蘋果的官司結(jié)果，以及FTC訴訟的結(jié)果。如果高通都輸了，它仍然有大量現(xiàn)金支付股息和回購股份，即使沒有了專利許可業(yè)務(wù)的收入，它依然可以盈利。

　　事實(shí)上，我認(rèn)為收購恩智浦的風(fēng)險(xiǎn)太高，它會(huì)大幅推高資產(chǎn)負(fù)債表上的債務(wù)。

　　當(dāng)業(yè)界公布一條收購消息時(shí)，市場(chǎng)通常會(huì)立即以股價(jià)的形式反映對(duì)這筆收購的態(tài)度。

　　高通公司于2016年10月27日宣布收購恩智浦的消息時(shí)，高通股價(jià)在67美元左右。如果這筆交易對(duì)高通有利，市場(chǎng)應(yīng)該會(huì)推高高通的股價(jià)，但是，正如你所看到的，事情截然相反，自那時(shí)以來，高通的股價(jià)已經(jīng)下跌了大約15美元。