從硅谷數(shù)模上市受阻，看中國IC企業(yè)資本化癥結

　　近年來，證監(jiān)會對臺灣IC企業(yè)和大陸IC企業(yè)的上市并購采取不同的政策。對待臺灣IC企業(yè)，政策頻亮綠燈;而對待大陸IC業(yè)，卻嚴把政策關卡。這種政策偏向，會導致大陸IC企業(yè)無法獲得與臺灣IC企業(yè)公平競爭的機會，更會嚴重阻礙大陸集成電路產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。

　　中興事件之后，國家更加重視中國集成電路產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。對此，在A股資本化方面大陸IC企業(yè)應該享有與臺灣IC企業(yè)同等的政策待遇。

　　對此，集微網(wǎng)推進專題系列報道，分別從臺灣IC篇、大陸IC篇、案例剖析篇、政策解析篇、結論篇五個層面來深度展開。敬請關注!

　　——專題系列報道三

　　從硅谷數(shù)模上市受阻，看中國IC企業(yè)資本化癥結

　　7月11日晚間，萬盛股份發(fā)布公告，公司決定向中國證監(jiān)會申請中止審查本次重大資產(chǎn)重組事項。公告同時提醒，鑒于本次公司中止重大資產(chǎn)重組審查，未來公司恢復審查的事宜及時間存在不確定性。

　　萬盛股份發(fā)起對硅谷數(shù)模收購始于2016年12月，截至今年7月份，已經(jīng)超過20個月。

　　 中國IC企業(yè)資本化難度打擊產(chǎn)業(yè)和資本信心

　　“如果這項收購最終確定失敗，我也不奇怪，你查查過去幾年通過中國資本回歸的半導體公司有幾個最終成功登陸A股?”一位資本圈人士說道。

　　事實上，正如上述人士所說，過去幾年中國半導體并購再資本化鮮有成功案例。北京君正收購圖像傳感器龍頭豪威失敗!韋爾股份第一輪收購豪威再失敗!兆易收購存儲芯片廠商ISSI失敗!奧瑞德收購射頻器件商合肥瑞成失敗……

　　除了直接收購失敗外，半導體企業(yè)IPO也不順利。例如最早一批回歸國內的展訊+RDA雖然被傳多次IPO計劃，但是至今仍無消息;國內處理器芯片龍頭之一瑞芯微上市受阻等等。

　　這些失敗案例與2014年開始各大資本爭相搶購優(yōu)質半導體公司的情形形成了鮮明的對比。2014年，隨著國家層面成立集成電路產(chǎn)業(yè)基金，撬動了從地方到民間資本的力量。他們爭相參與到海外并購當中，將一些具備優(yōu)勢的半導體公司收購回來，意在借助國內資本力量再發(fā)展。

　　如今看事與愿違，這種模式至今幾乎無成功再上市案例。這也嚴重打擊了半導體產(chǎn)業(yè)和民間資本的信心。很多人也在疑惑，目前半導體產(chǎn)業(yè)作為國家高層、主管部委最關心和大力支持的領域之一，為何資本化運作頻頻受阻?

　　“雖然各家失敗原因不盡相同，但是仔細分析有很多共性因素。表面因素是這些企業(yè)資本化過程中確實有很多不符合當前監(jiān)管層的要求，但本質原因還是中國資本市場政策與實際情況嚴重偏離?！笔謾C中國聯(lián)盟秘書長老杳解釋說道。

　　 硅谷數(shù)模上市受阻中的一些共性問題

　　首先從表面因素分析此次萬盛股份收購硅谷數(shù)模案例，與其他失敗案例有很多類似性。

　　第一、標的半導體公司業(yè)績

　　在萬盛股份公布收購標的主體為硅谷數(shù)模后，2017年4月26日正式復盤的第一天，其股票迎來的不是暴漲，而是一個無量跌停，此后又迎來兩個跌停才打開。分析認為，暴跌原因首先是萬盛股份此前是高位停牌，開盤補跌也正常。不過，次要因素也是大家對標的公司硅谷數(shù)模業(yè)績的擔憂。

　　根據(jù)公告披露顯示，萬盛股份收購標的為“匠芯知本”，其背后實體就是知名半導體公司“硅谷數(shù)模。

　　數(shù)據(jù)顯示，匠芯知本其2015年、2016年以及2017年1月-4月份凈利潤分別為-1.7573億元、-7.0677億元、-4.0095億元，業(yè)績出現(xiàn)持續(xù)虧損。但是，根據(jù)交易對方的業(yè)績承諾，標的資產(chǎn)2017年、2018 年、2019年和2020年實現(xiàn)的凈利潤應分別不低于1.10億元、2.21 億元、3.34億元和4.64億元。

　　從大額虧損到盈利的承諾，確實難以獲得投資者和監(jiān)管層的信任。而在上海證券交易所拋出的《問詢函》中，同樣包含多條業(yè)績的質詢。

　　有業(yè)內人士表示，出于滿足監(jiān)管層對重組要求的需要，很多半導體公司在重組時只能暫時硬著頭皮先承諾一個高利潤。但是半導體行業(yè)具有周期性、不確定性等特點，不切實際的業(yè)績承諾將會導致很多問題。

　　第二、是否構成借殼成為關鍵

　　2017年6月8日，上海證券交易所《問詢函》中要求公司詳細披露“本次交易是否構成借殼上市”;2018年4月20日，收到《中國證監(jiān)會行政許可項目審查一次反饋意見通知書》，其中要求再次補充說明“本次重組是否導致實際控制人發(fā)生變化”、“是否為了規(guī)避借殼審查，突擊打散股份比例”等。

　　從萬盛股份目前市值看僅40億元，而 “匠芯知本”估值達到30多億元，如此相近體量確實也難以避險借殼嫌疑。而因為懷疑構成借殼導致失敗最典型的案例就是北京君正收購圖像傳感器龍頭豪威。由于北京君正市值過小，而豪威估值又過高，最終因為監(jiān)管層懷疑構成借殼不得不放棄。

　　監(jiān)管層對“重組”與“借殼”的要求差別巨大。一旦判定為“借殼”其審查程度相當于IPO。據(jù)投行表示，目前A股IPO的隱形要求是需要最近3年累計利潤不能低于1億。這個對高投入、長周期、競爭激烈的中小半導體公司來說是一項很難完成的任務。

　　第三、收購方主體較弱，或存在問題

　　除了標的資產(chǎn)問題外，收購方本身的因素也是導致交易失敗的重要因素。

　　在萬盛股份收購過程中，從交易所到證監(jiān)會的多次《問詢函》中都提到了對其公司原有業(yè)務經(jīng)營情況的質疑。而最新披露的信息顯示，萬盛股份在2015年的一輪并購的案后，最終標的公司都沒有完成業(yè)績承諾。

　　同樣，在奧瑞德收購射頻器件商合肥瑞成失敗案中，奧瑞德不僅被媒體懷疑此前業(yè)績造假，同時也沒有完成上一輪重組并購的業(yè)績承諾。最終由于無法按時提供并購所需資金導致失敗并購，奧瑞德也因此股價暴跌，大股東股權爆倉，結果慘烈。

　　 半導體產(chǎn)業(yè)的特殊性，監(jiān)管層的政策偏離

　　除上述直接因素外，半導體企業(yè)回歸上市集體受阻更存在深層次原因：半導體產(chǎn)業(yè)的特殊性，以及資本市場監(jiān)管層的政策偏離。

　　“半導體產(chǎn)業(yè)看似是市場化競爭，實際上是綜合國力的競爭。半導體產(chǎn)業(yè)是特殊的市場化行業(yè)，歐美的成功也是國家意志+產(chǎn)業(yè)資本的結果?！币晃话雽w行業(yè)投資人說道。

　　不同于其他行業(yè)，半導體產(chǎn)業(yè)確實存在很多獨有的特性?？偨Y來說主要有5方面：

　　1.投資周期長。半導體項目從立項、量產(chǎn)、產(chǎn)品化是一個極其長的周期，要盈利則需要更長時間。三星存儲芯片與京東方面板就是典型例子。

　　2.資本投入高。幾千萬、甚至上億元在半導體投資領域可能僅僅是一個項目的零頭。過去幾年中國啟動的多個項目都達到百億、甚至千億。例如2016年3月28日，國家存儲器基地項目揭牌落戶武漢新芯，項目總投資達240億美元;所以這個行業(yè)需要大量的資金，資本化才是維系高投入的重要手段。

　　3.技術難度高。芯片設計、封裝測試、晶圓制造、材料設備、工藝等，這其中每一項技術升級本質都是涉及物理、化學，甚至數(shù)學等基礎科學的進步。這些基礎科學需要科研院校從基礎研究開始，僅依靠企業(yè)幾乎是不可能完成的。

　　4.不確定性大。半導體行業(yè)研發(fā)往往要提前幾年甚至十幾年的持續(xù)投入，但是這期間市場和技術變化造成的不確定性非常大。很有可能投入數(shù)億元，花費數(shù)年的研發(fā)成果，最終的市場價值為0。

　　5.市場僅頭部企業(yè)賺錢?！暗谝毁嵈箦X、第二賺小錢、第三不賺錢甚至虧損，剩下的廠商很難生存?！彪m然這說法有點夸張，但是頭部賺錢，大部分企業(yè)微盈利是行業(yè)特點。

　　“不管是國家高層還是國家行業(yè)直屬部門，目前都很清楚、很明白半導體行業(yè)的特殊性，以及中國半導體產(chǎn)業(yè)落后的癥結。但是當前在資本層面確實也有些一刀切的模式，這已經(jīng)成為當前阻礙行業(yè)發(fā)展的重要因素?！币晃话雽w行業(yè)負責人對集微網(wǎng)說道。

　　另一位業(yè)內人士也對集微網(wǎng)表示：“必須有所改變。半導體企業(yè)應該享受政策紅利和超常規(guī)支持。芯片本身就是技術密集型、資金密集型行業(yè)，且周期長、風險高。如果沒有賺錢效應和資產(chǎn)證券化，又還有什么資本愿意做長期投資呢?”

　　半導體產(chǎn)業(yè)競爭本質是企業(yè)+國家、資本+政策的綜合競爭，需要國家意志+產(chǎn)業(yè)資本結合，只有各方共同努力才能有所作為。