走出估值迷亂 比亞迪拆分電動車業(yè)務兩大必要性

　　2017年，比亞迪手機業(yè)務營收404.7億元，同比增長3.5%。毛利潤達53億，同比增長35.8%。

　　2017年，電池及手機業(yè)務合計貢獻毛利潤64億，強有力地支持了電動車業(yè)務，也為孵化“軌道交通”等新興業(yè)務輸送了“血液”。

　　2017年，汽車業(yè)務毛利潤138億元，比2016年少賺23.4億，同比降幅達14.5%。

　　汽車業(yè)務毛利潤下降有兩個原因，一是燃油汽車的貢獻減少，2017年銷量下滑24.6%。根據(jù)前面的分析，這是比亞迪戰(zhàn)略重心轉(zhuǎn)移的結(jié)果。二是研發(fā)投入大，2017年比亞迪研發(fā)費用達62.7億，主要花在電動車、動力電池和軌道交通上。

　　2017年，比亞迪扣非凈利潤減少16.3億，而汽車業(yè)務毛利潤減少了23.4億，在公司毛利潤總額只的占比下降8個百分點。很明顯，汽車業(yè)務是2017年比亞迪凈利潤下降的“禍首”?！?/p>

　　與其說汽車業(yè)務拖累了電池、手機業(yè)務，不如說“其它業(yè)務(包括燃油車)在滋養(yǎng)電動車、軌道交通”。

　　如果把各項業(yè)務比喻為“孩子”，比亞迪這個家長是太偏愛電動車了。但是在禁售燃油車大勢所趨的背景下，比亞迪的“偏心”合情合理。

　　走出估值迷亂

　　比亞迪是個“籠子”，關著電池、手機、燃油車、電動車、軌道交通等五只“獨角獸”，除了軌道交通比較“幼齒”，其它四只放出來都可以進入傳說中由科技部“欽定”的“獨角獸名單”。

　　這種局面很容易讓投資者迷亂。如果問他們“看好比亞迪整體業(yè)績，還是只關注某一項?”估計多半會回答“電動車呀”。再問：“燃油車銷量下降24.5%，電動車銷量增長15%，是利好還是利空?”，答曰“說不好，至少兩相抵消吧!”但披露年報后比亞迪股價的那輪下跌，說明投資人是迷茫的。

　　這種情況下，應當運用SOTP(Sum Of The Part)對各項主要業(yè)務分別估值，然后加總。

　　電池、手機部件等業(yè)務被裝入比亞迪電子市值300億港元，約合240億人民幣，比亞迪持股比例為65.76%，持股市值約為25億美元。

　　汽車業(yè)務營收566億，其中電動車(包括電動大巴)占比已超過50%。假如給燃油車業(yè)務1倍的市銷率(PS)估值約合50億美元。

　　前面說過，比亞迪電動車業(yè)務估值在250億美元～360億美元，此處取中按305億美元計算。

　　電動車制造成本的很大一部分是動力電池，比亞迪自已生產(chǎn)動力電池，這塊業(yè)務沒有單獨披露。根據(jù)前面的假設，2017年比亞迪電動車銷售額280億，毛利潤率為20%的話，成本就是224億，其中動力電池成本約135億(假設電池占成本的60%)。由是是估算，只能近似地認為比亞迪動力電池營收約為寧德時代的80%。目前正在走IPO流程的寧德時代，根據(jù)市人士預測市將達1300億，說比亞迪動力電池值1000億不為過，約合160億美元。

　　電池、手機、燃油車、電動車、動力電池等業(yè)務簡單相加，不計軌道交通，比亞迪這個“筐”里的東西就值540億美元。目前比亞迪在A股的市值僅為230億美元，折讓超過56%!

　　其實比亞迪也應該采取措施方便投資者估值，比如將新能源車業(yè)務拆分出來。按照市場地位和資本的狂熱，比亞迪只要放出風說要拆分，新能源車業(yè)務分分鐘就可估值到300億美元，相當于又“變”出一個比亞迪。

　　拆分電動車業(yè)務這只是“動動手指頭”的事，這是因為有了從2002年開始的積累。

　　拆分電動車業(yè)務的必要性

　　除了便于投資產(chǎn)估值，拆分動車還有兩點好處：

　　一是 “確定賽道的格局”

　　當一個縱深廣闊、“天花板”很高的新興領域玩家很少而且本公司實力超群時，應當考慮拆分。

　　在國際資本市場，電動車這條跑道上只有特斯拉一位“專業(yè)選手“。國內(nèi)主要玩家是汽車廠，電動車只是它們的主營業(yè)務之一。例如比亞迪有電池、手機部件、燃油汽車、電動車等項業(yè)務，無法被資本市場確認為”專業(yè)選手“。

　　比亞迪電動車業(yè)務具備對標特斯拉實力。由于新能源車至關重要，各國政府會采取這樣那樣的措施為本土企業(yè)保駕護航。比亞迪多年蟬聯(lián)中國新能源車銷量冠軍，憑借在電池技術、燃油車生產(chǎn)經(jīng)驗、售前售服務體系、電動大巴等方面的積累，便沒有市場保護也不懼與特斯拉對撼。

　　在這樣一條金光燦燦的跑道上，有的是“燃油車兼電動車玩家”的虛影和互聯(lián)網(wǎng)造車企業(yè)漫天飛舞的PPT。將電動汽車業(yè)務拆分出來，成為跑道上最引人矚目的選手，在樹立品牌、吸引資本關注等方面將占盡優(yōu)勢，連政府公關都會事半功倍。

　　去年12月與每日優(yōu)鮮的三位創(chuàng)始人座談(徐正、曾斌、許曉輝)，得知“便利購”將于次日宣布獲得騰訊領投的2億美元。2017年3月份一家無人貨架公司把貨架擺到每日優(yōu)鮮辦公室，令徐正等人開始關注這個模式，4月份開始論證，6月份產(chǎn)品上線，由拆分出來的子公司——便利購運營。

　　上來就拆分，盡快融資，徐正的解釋是“我們要盡快地確定這個賽道的格局?！?/p>

　　二是結(jié)盟友

　　江湖上常講“一個好漢三個幫”，越是龐大復雜的事業(yè)越需要眾多玩家齊心協(xié)力，最好的辦法或者說最強的紐帶是股權關系。

　　劉強東那么“獨”還主動找騰訊要求合作;張近東橫了半輩子，最終還是傍了阿里;梁建章雄才大略，一邊讓百度成為攜程大股東一邊拿旗下公司與騰訊“結(jié)親家”;王健林如果早拉幾家央企或國字號金融機構參股，萬達13個文旅項目及77家酒店會被以白菜價“割讓”嗎?

　　趁拆分電動車業(yè)務之機，比亞迪可嘗試引入四類角色：

　　第一類是根正苗紅的汽車廠商，如“北汽”;

　　第二類是電力系統(tǒng)央企，如“國電投”;

　　第三類是財政部直屬“金融央企”，如國開行、中國人壽、建銀投資等;

　　第四類是深圳市政府下屬的投資機構;

　　在我們的國情下，當市場足夠大(比如年銷售規(guī)模超過5000億)，純民企想保住市場份額第一是妄想。

　　電動車潛在市場“比天大”，以往可食用的“蛋糕”沒多少，真正有實力者暫時看不上。但不久的將來他們一定會在這領域找“代言人”或直接殺入。純民營企業(yè)比亞迪“護食”是護不住的!

　　關于拆分電動車業(yè)務的必要性，比亞迪不會沒有看到。蔚來汽車正緊鑼密鼓地籌備IPO，比亞迪分拆電動車業(yè)務還會遠嗎?短則一兩個季度長則一兩年內(nèi)就會有動作!

　　最后，有必要談談新能源車補貼“退坡”。

　　新能源車補貼在這個關口“退坡”，說明國家認為有優(yōu)秀企業(yè)具備足夠市場競爭力、公眾認識已超越“閾值”。

　　再對購買進行大額補貼，一會扭曲“價格信號”，妨礙市場發(fā)育。好比網(wǎng)約車曾同時補貼司機和用戶，制造“虛假繁榮”。補貼一撤，許多分司機不想開了，相當一部分用戶坐不起了;二是妨礙廠家之間充分的市場競爭，讓跟本沒有資格的玩家靠補貼甚至騙補生存。

　　新能源車補貼“退坡”對比亞迪這家頭部企業(yè)的負面影響是短暫的，隨著“劣幣”被淘汰，市場秩序改善，消費者購買、使用積極性提高，電動車“井噴”即將到來。