金融資本加注半導(dǎo)體業(yè)意欲何為（上）
http://www.ex-cimer.com/article/83591.htm

半導(dǎo)體：起伏背后的辛酸

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哀莫大于心死，股價(jià)的異常變化不僅僅打擊了投資者的信心，更重要的是讓半導(dǎo)體管理者缺少了原有應(yīng)對(duì)金融資本涌入的底氣。

出售，對(duì)于曾經(jīng)半導(dǎo)體管理者來(lái)說(shuō)，似乎并不是一個(gè)完美的謝幕，但是隨著近年來(lái)半導(dǎo)體市場(chǎng)行情的變化和金融資本的入侵，許多管理者發(fā)現(xiàn)，出售其實(shí)未嘗不是一個(gè)解脫的萬(wàn)全之策。

如果愿意比較數(shù)據(jù)，我們會(huì)看到近兩年來(lái)的半導(dǎo)體公司的股價(jià)走勢(shì)與中國(guó)股市有著驚人的相似，當(dāng)然兩者相同大起大跌的前提條件是形成這種相似背后的原因是不同的，半導(dǎo)體業(yè)的起伏是因?yàn)榻鹑谫Y本的大規(guī)模介入。兩年之前，半導(dǎo)體公司的股票價(jià)格在NASDAQ泡沫之后一直保持穩(wěn)中有升的良好態(tài)勢(shì)，這得益于行業(yè)近10%的年均增長(zhǎng)率。直到金融資本開(kāi)始發(fā)現(xiàn)半導(dǎo)體是個(gè)不錯(cuò)的投資渠道，股市的寧?kù)o被一下子打破，繼Freescale和NXP兩大巨頭先后被私募基金捕獲之后，整個(gè)半導(dǎo)體行業(yè)的股票迅速開(kāi)始溢價(jià)，大多數(shù)具有相當(dāng)實(shí)力的半導(dǎo)體公司開(kāi)始希望為金融資本所青睞，進(jìn)而高價(jià)脫手賺個(gè)盆滿(mǎn)缽溢。一時(shí)間，諸多半導(dǎo)體公司先后依靠種種收購(gòu)緋聞將自己的股價(jià)在瞬間大幅拉升，只是，玩半導(dǎo)體的畢竟還屬于踏踏實(shí)實(shí)做事的，在算賬方面怎是在金融資本市場(chǎng)呼風(fēng)喚雨的金融界精英的對(duì)手。在兩大收購(gòu)結(jié)束之后，金融資本似乎有開(kāi)始了對(duì)半導(dǎo)體市場(chǎng)的原有冷淡態(tài)勢(shì)，日常的投資還是細(xì)水長(zhǎng)流，但大規(guī)模的收購(gòu)則銷(xiāo)聲匿跡。

恰在此時(shí)，在全球經(jīng)濟(jì)下滑和美國(guó)次貸危機(jī)的大環(huán)境下，半導(dǎo)體市場(chǎng)需求被連續(xù)兩年看淡，直接影響就是令半導(dǎo)體公司的股價(jià)在破除收購(gòu)影響之后持續(xù)走低的境遇下雪上加霜，據(jù)統(tǒng)計(jì)，大部分公司2007年底的市值已經(jīng)只有2006年的不足80%，比之最高點(diǎn)至少下跌30%以上。這并不是因?yàn)楣镜臉I(yè)績(jī)不理想，我們看到了太多公司在優(yōu)異的業(yè)績(jī)單背后的股價(jià)暴跌，比如某家藍(lán)牙半導(dǎo)體廠(chǎng)商兩年來(lái)業(yè)務(wù)和利潤(rùn)均保持著20%的年增長(zhǎng)率，股價(jià)卻只有2006年最高時(shí)的50%左右，一個(gè)能保持年增長(zhǎng)率超過(guò)5%的行業(yè)卻面臨著整個(gè)產(chǎn)業(yè)的股價(jià)危機(jī)，這不得不說(shuō)是整個(gè)行業(yè)的悲哀！

這一場(chǎng)起起伏伏背后，是所有半導(dǎo)體業(yè)者的悲涼，記得2007年下半年，半導(dǎo)體圈內(nèi)見(jiàn)面的問(wèn)候語(yǔ)經(jīng)常是“你們公司最近股價(jià)怎么樣了”，然后就是各自垂頭嘆息。同樣是這一場(chǎng)起起伏伏，讓半導(dǎo)體公司積累多年的資本面臨著被卷走的危險(xiǎn)。“世界上最無(wú)奈的事情不是公司業(yè)績(jī)不好而股價(jià)降低，而是努力在使公司良好運(yùn)作，面臨股價(jià)降低卻無(wú)能為力！”修改了的泰戈?duì)柕拿砸苍S真切的反映出半導(dǎo)體管理層的辛酸和無(wú)奈！

2008年，是業(yè)內(nèi)普遍預(yù)測(cè)的半導(dǎo)體發(fā)展低潮期，只是不知道這個(gè)低潮期的盡頭，與之匹配的是哪一種股市行情的漲跌，而一旦到了最寒冷的臨界點(diǎn)，也許正是吹響金融資本重新進(jìn)軍半導(dǎo)體業(yè)號(hào)角之時(shí)。股價(jià)下來(lái)了，公司的業(yè)績(jī)卻并不差，甚至還能保持將近10%的業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)，這樣的半導(dǎo)體公司比比皆是，而這正是金融資本看重的收購(gòu)最佳目標(biāo)。面對(duì)著有些動(dòng)搖了管理者，以及相對(duì)合理的股價(jià)，金融資本出手的最佳時(shí)機(jī)漸漸出現(xiàn)。

其實(shí)，這一場(chǎng)起起伏伏并不難理解，因?yàn)檫@就是金融資本的力量，一個(gè)異常強(qiáng)大的力量。

如果我們可以再深入思考

潘多拉之所以要去打開(kāi)盒子，是因?yàn)橛腥嗽诓倏v著他的靈魂，因?yàn)樗恢倍际悄硞€(gè)思維的傀儡！

我們不要輕易低估金融資本與政治的親密性，我們同樣也不能低估兩家同樣龐大的行業(yè)領(lǐng)先者融合帶來(lái)的影響。其實(shí)關(guān)于半導(dǎo)體整合的猜測(cè)早在2006年NXP和Freescale被收購(gòu)之時(shí)就已經(jīng)出現(xiàn)了，畢竟我們并不清楚幾家私募基金背后的關(guān)系究竟如何，而私募基金投資的目的就是賺取利潤(rùn)，對(duì)于已經(jīng)相對(duì)成熟的兩家半導(dǎo)體公司，業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)并不特別出色，不然也不會(huì)被拋售，雖然還能保持一定的投資回報(bào)，但還達(dá)不到投資者的期望，只有整合才能帶來(lái)金融資本所需要的高額投資回報(bào)率。只不過(guò)，似乎我們的猜測(cè)與現(xiàn)實(shí)南轅北轍，因?yàn)楝F(xiàn)在看來(lái)私募基金不僅沒(méi)有讓兩者多親多近，反而似乎疏遠(yuǎn)了二者的關(guān)系，那么我們更應(yīng)該意識(shí)到，當(dāng)初阻撓KKR收購(gòu)Freescale的根本不是黑石的本意，或者應(yīng)該說(shuō)是某個(gè)政治利益集團(tuán)在背后反對(duì)KKR將Freescale和NXP進(jìn)行整合。

現(xiàn)在整合肯定會(huì)在KKR收購(gòu)英飛凌成功之后發(fā)生，而且看起來(lái)不僅沒(méi)有人阻撓，似乎還在推波助瀾。如果我們?cè)偕钊胨伎迹热缂由现拔覀儼素缘?a class="contentlabel" href="http://www.ex-cimer.com/news/listbylabel/label/ST">ST、NXP和Infineon的合并緋聞，那也許結(jié)果更加有樂(lè)趣！雖然從多個(gè)方面顯示，KKR是三個(gè)私募基金中與傳統(tǒng)歐美政府關(guān)系最為簡(jiǎn)單的一個(gè)，但我們也要明白傳統(tǒng)的歐美政治體系是以美英基礎(chǔ)為主的，那么如果主導(dǎo)三家半導(dǎo)體公司合并的是正在倡導(dǎo)歐洲大陸一體化的歐盟，這個(gè)關(guān)系就變得更加復(fù)雜（這也許能解釋為什么黑石搶走了KKR的Freescale）。特別是隨著KKR入主NXP之后，很難說(shuō)KKR與歐盟之間不存在一些私下的溝通，特別是在倡導(dǎo)提升歐洲半導(dǎo)體公司的競(jìng)爭(zhēng)力上，雙方可以說(shuō)是不謀而合的。更為重要的是，KKR拿到英飛凌之后，必須還要等待某些領(lǐng)域歐盟法規(guī)的綠燈，對(duì)于深諳收購(gòu)面臨的問(wèn)題的KKR來(lái)說(shuō)，這些早已經(jīng)成竹在胸，而其信心背后的支撐可能就是歐盟的默許。整個(gè)收購(gòu)的故事中，作為與政府關(guān)系最深厚的黑石其實(shí)一直也想收購(gòu)大的半導(dǎo)體公司與飛思卡爾進(jìn)行整合，前段時(shí)間收購(gòu)SigmaTel也是整合策略之一。不過(guò)，可能由于與歐盟的意愿有些出入，因此一直處于一種觀望態(tài)勢(shì)。別忘了，黑石的飛思卡爾很可能是兩者合并的最大受害者之一。

如果，這次KKR收購(gòu)真的是在執(zhí)行歐盟的一些構(gòu)思，那么收購(gòu)英飛凌的交易應(yīng)該會(huì)在半年左右的時(shí)間內(nèi)解決，而且價(jià)格不會(huì)成為一個(gè)障礙，甚至可能會(huì)以一個(gè)很特別的形式完成交易。因此，我們可能會(huì)在不遠(yuǎn)的將來(lái)，看到一個(gè)歐洲半導(dǎo)體王國(guó)的誕生，從而形成一個(gè)集約型優(yōu)勢(shì)，與美國(guó)的半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)對(duì)抗，實(shí)現(xiàn)歐盟半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的宏偉藍(lán)圖。

我們不妨設(shè)想一下未來(lái)會(huì)是什么樣子，未來(lái)三家的合并肯定不會(huì)是一個(gè)公司，而是繼續(xù)保留三個(gè)公司的名稱(chēng)，但內(nèi)部的職能部門(mén)將會(huì)進(jìn)行深度的整合，從而形成各自的特定競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。比如，NXP最近將手機(jī)部門(mén)出售給ST成立新的合資公司，這樣新公司的市場(chǎng)占有率提升到10%左右，遠(yuǎn)遠(yuǎn)甩開(kāi)身后5%左右的其他競(jìng)爭(zhēng)者，接近了與前兩位的差距，如果再并入英飛凌無(wú)線(xiàn)部門(mén)，幾乎三者可以并駕齊驅(qū)了，這就是之前所說(shuō)的行業(yè)領(lǐng)先利潤(rùn)保證論的現(xiàn)實(shí)情況吧。同樣道理，如果有條件將三者進(jìn)行整合，那么三個(gè)公司的業(yè)務(wù)將各自突出特點(diǎn)，將某些業(yè)務(wù)與其他公司通過(guò)合并的方式成立為分公司，然后按照一定的業(yè)務(wù)分工分別劃歸其中的一個(gè)公司管理，這樣，雖然名義上還是三個(gè)大的半導(dǎo)體公司，但是實(shí)質(zhì)上已經(jīng)形成了在各自領(lǐng)域占據(jù)市場(chǎng)統(tǒng)治地位的領(lǐng)導(dǎo)者，從而保證大多數(shù)領(lǐng)域都能實(shí)現(xiàn)最大的競(jìng)爭(zhēng)利潤(rùn)保證。

當(dāng)然，這只是最終的一種設(shè)想，目前比較合理的是進(jìn)行兩者整合，從而避免所謂的市場(chǎng)壟斷法規(guī)，比如NXP與ST手機(jī)合并，專(zhuān)注與中端手機(jī)市場(chǎng)，而英飛凌可能會(huì)主打高端和低端市場(chǎng)，同樣道理適用于其他的領(lǐng)域，比如將NXP與英飛凌一些業(yè)務(wù)部門(mén)（汽車(chē)電子、mcu等）進(jìn)行整合，而ST則可與專(zhuān)注某些特定應(yīng)用市場(chǎng)，再如將ST的一些業(yè)務(wù)賣(mài)給NXP或者英飛凌，進(jìn)行另一個(gè)領(lǐng)域的整合，等等，運(yùn)作將更加靈活和隱蔽。最終的結(jié)果就是形成一個(gè)各具特色的三大半導(dǎo)體集團(tuán)，每個(gè)集團(tuán)不發(fā)展全業(yè)務(wù)，而是根據(jù)主次發(fā)展幾個(gè)主要的在市場(chǎng)上占據(jù)前三位的業(yè)務(wù)，同時(shí)加上一些比較有專(zhuān)門(mén)市場(chǎng)定位的占據(jù)前十左右的業(yè)務(wù)，這樣形成一個(gè)有機(jī)的歐洲半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)，從而更有效的面對(duì)半導(dǎo)體業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)，想想，這不正是歐盟倡導(dǎo)的經(jīng)濟(jì)一體化的具體闡述么？

可是，可是……

小魚(yú)吃大魚(yú)并不奇怪，奇怪的是害了蟲(chóng)牙的老虎怎么吃肉？

如果我們說(shuō)的前面這些都還有合理性的話(huà)，當(dāng)然不包括最后那些對(duì)更深層次的臆測(cè)，那么我們可以認(rèn)為KKR收購(gòu)英飛凌應(yīng)該是個(gè)正在運(yùn)作之中的交易，而非像之前那樣的多個(gè)緋聞。同時(shí)，這也將是金融資本對(duì)半導(dǎo)體行業(yè)再次介入的開(kāi)始，并且可能引發(fā)半導(dǎo)體市場(chǎng)的新一輪資本進(jìn)入高潮?？墒牵墒?，我還有些疑慮必須要說(shuō)，要吃別人的KKR現(xiàn)在很有可能害了牙病。

記得今年最轟動(dòng)的金融界變動(dòng)要算次貸危急及其引發(fā)的美國(guó)第五大投行貝爾斯登被收購(gòu)。一個(gè)價(jià)值5000億美元，半年前還擁有每股150美元股價(jià)的公司最終的結(jié)果被摩根大通以2美元每股所收購(gòu)，又一次上演了小魚(yú)吃大魚(yú)的結(jié)果。也許各位認(rèn)為我這里提到這個(gè)有些跑題，可是如果各位清楚KKR正是上世紀(jì)70年代脫胎于貝爾斯登而創(chuàng)建的私募基金公司，你就必須對(duì)此有所思考。沒(méi)錯(cuò)，貝爾斯登在這次次貸危機(jī)中受害最深，損失不可估量。作為有很深淵源的KKR若說(shuō)沒(méi)有任何影響恐怕難以服眾，而且在次貸危急尚未完全消退之際，KKR究竟如何籌集收購(gòu)英飛凌所需的資本，這本身就是個(gè)值得評(píng)估的問(wèn)題。不光是KKR，包括黑石最近的日子也不好過(guò)，其市值從IPO之后已經(jīng)縮水了近1/3以上，手上可動(dòng)用的資本一定受到影響，因此這個(gè)時(shí)候私募基金殺入英飛凌的交易本身就值得我們深入思考。

如果說(shuō)小一點(diǎn)收購(gòu)還好操作一點(diǎn)，英飛凌2007年自身年收入接近60億美元，加上奇夢(mèng)達(dá)則接近100億美元，這樣一個(gè)大盤(pán)子如果按照原計(jì)劃40%-50%的股權(quán)交易，應(yīng)該是接近200億美元的交易，而且，從交易本身來(lái)看，如果沒(méi)有特別強(qiáng)大的后臺(tái)支持，換股的方案并不現(xiàn)實(shí)，因?yàn)檫@將涉及飛利浦和西門(mén)子兩大歐洲集團(tuán)和兩個(gè)國(guó)家的利益。不過(guò)，這么大的一個(gè)現(xiàn)金支出對(duì)于KKR來(lái)說(shuō)雖然說(shuō)不上巨大，但在現(xiàn)在這個(gè)敏感和資金相對(duì)有些緊張的時(shí)刻進(jìn)行這么龐大的交易，沒(méi)有點(diǎn)魄力是很難進(jìn)行下去的。

所以，如果說(shuō)這個(gè)交易完全只是KKR為了整合現(xiàn)有半導(dǎo)體資源和英飛凌的業(yè)務(wù)的話(huà)，那么我很是佩服他們的資本運(yùn)作魄力，畢竟現(xiàn)在的相對(duì)比較寒冷的金融環(huán)境下，現(xiàn)金資本有很多可以實(shí)現(xiàn)高額增值的用途，而收購(gòu)半導(dǎo)體絕對(duì)不是最好的選擇。如果說(shuō)要是希望整合原有資源以盤(pán)活之前的投資，盡可能減少之前投資的損失的話(huà)，那么應(yīng)該說(shuō)KKR這次是鐵了心下血本要在半導(dǎo)體領(lǐng)域干出點(diǎn)東西出來(lái)，不然不會(huì)一次不理想還要追加投資。但是，這兩點(diǎn)似乎都不是一個(gè)頂級(jí)私募基金公司正常情況應(yīng)該出現(xiàn)的舉動(dòng)，比如之前拋售NXP無(wú)線(xiàn)部門(mén)可以看做是分拆出售部門(mén)賺取利潤(rùn)的信號(hào)，這也是KKR可以收回投入的好辦法。而現(xiàn)在我們就必須考慮到幕后推手在這次收購(gòu)中的重要作用了，因?yàn)椋挥杏辛藦?qiáng)有力的后臺(tái)支持，KKR才能將收購(gòu)進(jìn)行得義無(wú)反顧！

我推算，這次收購(gòu)傳聞如果成真，最終的結(jié)果可能是雙方在一個(gè)比較合理的價(jià)位達(dá)成最終的交易，這個(gè)交易可能涉及部分西門(mén)子和飛利浦的股權(quán)，同時(shí)可能形成NXP與英飛凌互換股權(quán)從而實(shí)現(xiàn)KKR分別控股兩家公司，但控股比例均在50%左右的局面，整個(gè)交易最終涉及的現(xiàn)金將控制在100億美元以下。最新得到的消息是，最近表現(xiàn)不錯(cuò)的英飛凌股票在Ziebart辭職之后開(kāi)始下跌，這同樣反映出市場(chǎng)對(duì)這次交易的悲觀態(tài)度。

也許，5年之后，我們會(huì)看到歐洲三大半導(dǎo)體公司之間水乳交融的新三國(guó)演義格局，而這個(gè)格局將深深刻上歐盟的烙印，至于統(tǒng)一的具體執(zhí)行者，可能就是幾家賺到足夠利潤(rùn)的私募基金公司。

當(dāng)然，上面的種種都是建立在我的一些并不成熟的猜測(cè)之中，從半導(dǎo)體現(xiàn)在的發(fā)展趨勢(shì)來(lái)說(shuō)，我認(rèn)為現(xiàn)在私募基金收購(gòu)半導(dǎo)體公司還是一個(gè)相對(duì)比較中庸的投資選擇，畢竟半導(dǎo)體市場(chǎng)（特別是大半導(dǎo)體公司）比較穩(wěn)定的收益是在時(shí)下金融復(fù)雜環(huán)境中難能可貴的，而且，現(xiàn)在半導(dǎo)體市場(chǎng)的殘酷競(jìng)爭(zhēng)也讓收購(gòu)成為眾多公司可以接受的結(jié)果。因此，對(duì)已經(jīng)擁有半導(dǎo)體公司的私募基金公司來(lái)說(shuō)，收購(gòu)英飛凌利大于弊，但是對(duì)于準(zhǔn)備初入半導(dǎo)體的私募基金公司來(lái)說(shuō)，還是應(yīng)該三思而為之。

從上面的分析，我相信這次英飛凌被收購(gòu)的消息絕不是之前收購(gòu)緋聞的延續(xù)，而是新一輪金融資本涌入半導(dǎo)體領(lǐng)域浪潮的開(kāi)始。