電子元器件：估值已高瞻 業(yè)績還需“遠(yuǎn)矚”

　　1.2.終端需求進(jìn)入底部區(qū)域銷售旺季有助回升

　　我們一直強(qiáng)調(diào)，終端需求是決定電子行業(yè)景氣的最核心因素。從全球終端需求的變動上看，需求仍處于衰退之中。09年1季度PC和手機(jī)出貨量大幅下滑，同比分別下降6.5%和9.4%。唯有液晶電視領(lǐng)域在中國和北美市場的帶動下表現(xiàn)較好，同比增長27%。

　　在細(xì)分產(chǎn)品中，上網(wǎng)本和智能手機(jī)保持較快增長。1季度上網(wǎng)本出貨450萬部，同比增長近7倍。智能手機(jī)出貨3640萬部，同比增長12.7%。但由于這兩種產(chǎn)品占PC和手機(jī)總體出貨的比重均為10%附近，對整體需求的帶動有限。近年來因替代效應(yīng)而持續(xù)增長的筆記本電腦市場(不含上網(wǎng)本)也因受到金融海嘯的沖擊而在1季度出貨量同比下滑19%。

　　Gartner認(rèn)為，目前全球部分消費電子產(chǎn)品制造商已開始增加出貨量，這或許可視為全球消費電子市場已經(jīng)探底的信號，這一判斷也與Intel、諾基亞等廠商對未來景氣變動的觀點一致。Garnter預(yù)期，全球電子產(chǎn)品需求或在09年四季度復(fù)蘇。我們認(rèn)為，終端產(chǎn)品最壞的時期已經(jīng)過去，在回補(bǔ)庫存訂單的帶動下，部分終端市場正從底部緩慢恢復(fù)。隨著下半年銷售旺季的來臨，終端需求的回升態(tài)勢有望延續(xù)，但需求的全面復(fù)蘇仍要依賴于全球經(jīng)濟(jì)的實質(zhì)性好轉(zhuǎn)。

　　1.3.出口領(lǐng)域或是國家下階段振興的重點

　　在投資和消費因政策刺激而啟動之后，國家下一步的政策重點可能轉(zhuǎn)向最難且最為復(fù)雜的出口領(lǐng)域。自6月1日起，揚聲器、電容等部分電子產(chǎn)品的出口退稅率上調(diào)至17%，這是繼4月1日之后再次有涉及電子產(chǎn)品的出口退稅率上調(diào)。我們認(rèn)為，由于元器件產(chǎn)品現(xiàn)行出口退稅率已接近17%的上限，出口退稅率進(jìn)一步上調(diào)的空間極為有限，未來政策的方向可能涉及出口相關(guān)的金融政策和匯率政策。

　　《電子信息產(chǎn)業(yè)調(diào)整和振興規(guī)劃》中提出要實現(xiàn)出口穩(wěn)定，相應(yīng)措施除了繼續(xù)保持并適當(dāng)加大部分電子信息產(chǎn)品出口退稅力度以外，還涉及發(fā)揮出口信用保險支持電子信息產(chǎn)品出口的積極作用，強(qiáng)化出口信貸對中小電子信息企業(yè)的支持。對符合條件的電子信息企業(yè)引進(jìn)先進(jìn)技術(shù)和產(chǎn)品更新?lián)Q代的外匯資金需求，通過進(jìn)出口銀行提供優(yōu)惠利率進(jìn)口信貸方式給予支持。

　　匯率方面，08年三季度以來人民幣兌美元匯率基本保持穩(wěn)定。如若美元走弱，人民幣在盯住美元的情況下將會對一籃子貨幣貶值，這會有助于國內(nèi)出口的恢復(fù)。但由于匯率政策較易引發(fā)貿(mào)易爭端，因而政策實施的難度較大，且在政策使用的排序上也最為靠后。我們認(rèn)為，如果退稅和金融政策均不能有效改善國內(nèi)出口疲軟的情形，不排除國家采取人民幣小幅貶值的匯率政策來實現(xiàn)出口的穩(wěn)定。

　　1.4.出口全面復(fù)蘇尚需時日

　　在外圍市場回補(bǔ)庫存的帶動下，國內(nèi)出口自2月份開始回暖。隨著庫存集中回補(bǔ)的完成，出口訂單開始反映實際需求的變動。從5月份國內(nèi)PMI出口訂單指數(shù)來看，盡管環(huán)比依然增加并首次回升至50以上，但環(huán)比增幅已經(jīng)趨緩。由于電子行業(yè)的出口依存度較高，因而行業(yè)的全面復(fù)蘇將取決于全球經(jīng)濟(jì)調(diào)整的結(jié)束時間。從時點上看，全球經(jīng)濟(jì)09年內(nèi)見底的可能性較大。

　　我們認(rèn)為美國經(jīng)濟(jì)見底并不意味著國內(nèi)電子產(chǎn)業(yè)出口步入快速恢復(fù)階段。一方面，由于消費占美國GDP比重達(dá)70%以上，在原先依賴舉債消費來拉動經(jīng)濟(jì)增長的模式被擯棄后，即便美國經(jīng)濟(jì)如期見底，實體經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)可能將是一個緩慢的過程，從而對于全球電子產(chǎn)品的需求也將是一個緩慢上升態(tài)勢。另一方面，美國減少貿(mào)易逆差和鼓勵購買國貨的政策導(dǎo)向也不利于國內(nèi)出口的復(fù)蘇。從近期美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)上看，個人儲蓄傾向持續(xù)增加，美國貿(mào)易逆差占GDP的比重在不斷縮小，進(jìn)一步印證了我們的判斷。